"宏观微调"不可取

　　目前可能正是中国政府全面审视财政金融政策、走出怪圈的良机。反之，继续 “宏观微调”政策只会浪费这一改革的黄金机会

　　

　　最近，深圳成为内地和香港财经报道的热点。首先，深圳部分银行限制存户提现数额（目前限制已取消），令市场为之一惊。随后媒体对深圳“地下钱庄”的揭露，则把一个潜藏已久但细节鲜为人知的经济问题展现在市场面前。

　　结合目前的情势，这两个事件反映了中央政府对“热钱”涌入港股市场的担忧，并决心开始采取应对措施。

　　自8月中旬以来，受“内地资金将涌入香港市场”预期的推动，港股大幅飙升。现在，中央政府对“热钱”流入香港加大了政策打击力度，势必对港股造成一定的负面影响。而A股近期的低迷，更为港股的调整提供了一个绝佳的理由。

　　然而，这些短期股市升跌的问题，绝非中国经济的心腹大患。一个更为关键的问题，是中国经济的“软件”（特别是它的整个金融系统），能否支撑中国经济“硬件”的高速发展。若答案为否定的话，那么中国或将出现一场金融风暴，而这只是时间早晚的问题。

　　在2001年－2002年间，当笔者同国内外投资者交流时，经常用“一个肌肉十分发达，但心脏十分脆弱的巨人”的比喻，来形容中国经济。

　　但2003年－2004年间，中央政府对国有银行进行了注资改造，之后各家银行成功上市，又逢金融保险股一年多来颇受追捧而大幅上升。一派繁荣之下，国内外投资者似乎都认为中国金融改革已大功告成――但事实果真如此吗？若我们仔细审视深圳银行限制提现和“杜氏地下钱庄”这两个事件，会发现其中很多有趣却匪夷所思的情节。

　　在一个正常的金融系统中，很难想象某一天银行会突然限制客户提现的金额。若此情况发生在美国、新加坡或香港，几乎第二天就会出现银行挤兑。实际上，确保金融支付系统稳定和运作顺畅，是所有金融系统稳定的大前提。因此，尽管反洗钱和阻止非法资金外逃是无可厚非的事，但若通过阻碍支付系统正常运行来达到此目的，则并非明智之举。

　　另一方面，“限制提款额”这一政策的效果如何，也有待考量。

　　事实上，尽管操作过程会较为繁琐，但是仍有不少方法可以达到大额取现的目的。同时，目前的提款限制仅在深圳实施，难以防范在全国其他城市的洗钱和资本外逃行为。但若将限制提现的行动在全国范围内铺开，对整个金融系统的压力可想而知。

　　在媒体披露的“杜氏地下钱庄”案中，有两点值得深思。

　　首先，它采用的是“背对背”（back-to-back）的安排，即企业/个人先把人民币存在杜氏公司在深圳的户口，然后杜氏利用香港的分支把港币转到为该企业/个人在香港设立的账户中。在这种操作下，由于企业/个人不在国内金融体系中直接兑换人民币或外汇，所以监管机构很难监测到。而随着内地同香港经济关系日趋紧密，这种“背对背”的融资安排将愈来愈流行，并更难被监察。

　　另一方面，根据案情显示，这家“地下钱庄”在2006年到2007年5月间的交易只有43亿元人民币。相对于现时港股的波动，这一数字实在微不足道，也可见这家机构在这类交易中不过是一个小角色而已。

　　现在最值得关注的是，很多国内大型机构在内地和香港两地的资产规模都相当庞大，他们是否参与了类似交易（很多情况下也许总部高层也未必知晓）？

　　对一些读者来说，在中国现时高增长的背景下，以上两个事件或许不足挂齿。诚然，这些制度缺陷都被过去几年间中国出现的巨大生产力所掩盖。但是，生产力进步的速度终有一天会减慢，这些缺陷的负面影响将越来越明显。

　　现阶段，全球对中国经济前景十分乐观（乐意大幅投资中国），中国的经济增长亦保持高速，企业和政府的负债也十分有限。目前可能正是中国政府全面审视财政金融政策，走出“低汇率→过度宽松的金融政策→通胀/资产价格泡沫→更多资本流入→汇率相形下更见低估”这一怪圈的良机。反之，继续“头痛医头，脚痛医脚”的“宏观微调”政策，只会浪费了这一改革的黄金机会。

　　

　　作者为瑞士信贷中国研究主管